Tại phiên họp cuối tháng 3/2010 Thủ tướng Chính phủ chỉ đạo cần “giảm lãi suất xuống ngay”. Chính phủ cũng cho rằng: ổn định vĩ mô, kiềm chế lạm phát sẽ là mục tiêu trọng tâm trong điều hành kinh tế thời gian tới.

Cùng một thời điểm, chính sách tiền tệ đồng thời đáp ứng hai nhu cầu: giảm lãi suất để tăng vốn cho nền kinh tế và giữ ổn định vĩ mô thông qua kiềm chế lạm phát.

Đây dường như là đề bài khó cho Ngân hàng Nhà nước. Tuy nhiên, vẫn có lựa chọn tối ưu nhất nhưng với điều kiện nó phải được hỗ trợ từ các giải pháp của Chính phủ.

Với tuyên bố mới đây của Thống đốc NHNN về giải pháp giảm lãi suất, NHNN sẽ triển khai thêm biện pháp để đẩy mạnh tín dụng cho nền kinh tế nhằm hỗ trợ đạt được các mục tiêu tăng trưởng.

Chỉ hai ngày cuối tuần qua, NHNN đã bơm thêm 10.700 tỷ đồng cho hệ thống ngân hàng thương mại để tăng nguồn vốn, hạ lãi suất.

Nếu như thế, có thể hiểu là trước mắt, Chính phủ đang ưu tiên cho mục tiêu tăng trưởng, hơn là chống lạm phát?

Tiền đang chạy “chậm”- vì sao?

Ngay khi áp dụng các biện pháp trên, mặt bằng lãi suất thị trường sẽ giảm xuống trong ngắn hạn, nhưng hệ lụy có thể mang lại là lượng tiền trong lưu thông tăng lên, tạo nên hiệu ứng lạm phát tiền tệ.

Từ cuối năm 2009, nền kinh tế đã có dấu hiệu thiếu thanh khoản và lãi suất huy động luôn “đụng trần”. Việc huy động bằng trái phiếu Chính phủ nội tệ đạt kết quả rất thấp, đẩy lãi suất trái phiếu lên cao.

Ở góc độ kỹ thuật, vòng quay của tiền (velocity of money) trong nền kinh tế thời gian qua bị chậm lại là một nguyên nhân chủ yếu dẫn tới tình trạng thiếu thanh khoản của nền kinh tế. Có 8 nguyên nhân của tình trạng này là:

(i) Tồn tại tính đầu cơ cao trong bất động sản, vàng và ngoại tệ làm cho một lượng lớn tiền không đi vào sản xuất để tạo ra của cải cho xã hội, hạn chế sự đóng góp cho tăng trưởng. Đặc biệt khi niềm tin bị ảnh hưởng sau sự kiện NHNN phá giá VND tháng 11/2009 dù trước đó tuyên bố là không phá giá và tiếp đó tháng 02/2010;

(ii) Nền kinh tế phát triển dựa vào tài nguyên. Do đó khi bị cạn kiệt/hạn chế về khai thác tài nguyên sẽ hạn chế cung nguyên liệu cho sản xuất, dẫn đến hạn chế khả năng lưu thông của nền kinh tế, hạn chế vòng quay của tiền;

(iii) Rủi ro kỳ hạn do tỷ lệ vốn ngắn hạn để cho vay dài hạn còn lớn, đặc biệt khi kích cầu bù lãi suất nhiều hơn cho tín dụng trung dài hạn nên người ta ưa thích vay trung dài hạn. Bên cạnh đó việc gia hạn nợ đối với các doanh nghiệp bị thiệt hại do thiên tai hoặc nợ xấu tăng lên cũng làm kéo dài thời gian thu hồi vốn, làm gia tăng độ lệch kỳ hạn (maturity gap) và hạn chế thanh khoản;

(iv) Giới hạn lãi suất huy động cũng hạn chế khả năng tích tụ vốn qua hệ thống ngân hàng trong khi nhu cầu cho vay lớn. Tăng trưởng tiền gửi ở mức 27% trong năm 2009 không theo kịp tăng trưởng tín dụng 38%, phản ánh rằng thời gian qua các ngân hàng đã dùng dự trữ vốn từ tiền gửi từ năm trước hoặc một phần không nhỏ vốn vay liên ngân hàng để cho vay, dẫn đến áp lực thanh khoản gia tăng trong quý I/2010.

(v) Tồn tại quá nhiều ngân hàng thương mại (NHTM) dẫn đến nguồn vốn xã hội bị phân tán. Tiềm lực của mỗi ngân hàng, vì thế, không thực sự mạnh, đặc biệt các NHTM cổ phần và mặt bằng lãi suất biến động mạnh  do khác biệt lãi suất giữa các NHTM lớn. NHTM nào cũng cố dành giật thị phần và muốn tăng trưởng quy mô tín dụng do hầu hết vẫn còn là quy mô nhỏ, cam kết cho vay và đầu tư đa dạng nhưng khả năng huy động vốn còn yếu nên khả năng tài trợ không cao, nhất là tài trợ cho các dự án quy mô cỡ trung và lớn;

(vi) Thanh khoản của nền kinh tế bị ảnh hưởng do chính sách bù lãi suất dừng khá đột ngột trong khi trước đó có tuyên bố sẽ kéo dài đến hết quý I/2010. Nhiều doanh nghiệp đang phải vay lãi suất khoảng 6,5% năm 2009 lập tức phải tăng chi phí trả lãi ngoài kế hoạch, dẫn đến hạn chế vốn cho đầu tư sản xuất; trong khi đó giá cả hàng hóa thiết yếu cho sản xuất và tiêu dùng (xăng dầu, điện nước, than…) tăng, một số loại thuế tăng… dẫn đến tiết kiệm của dân cư giảm xuống.

(vii) Tính kém hiệu quả của hoạt động đầu tư, hệ số ICOR cao dẫn đến khả năng thu hồi vốn kém, hạn chế sự luân chuyển các dòng tài chính/vốn trong nền kinh tế.

(viii) Tệ tham nhũng dẫn đến các dòng “thu nhập đen” phải găm giữ hoặc luân chuyển qua các kênh không chính thức, không qua hệ thống ngân hàng. Do đó, hạn chế sự tích tụ và phân bổ nguồn lực một cách có hiệu quả cho sản xuất kinh doanh của nền kinh tế.

Tình trạng thiếu thanh khoản và tín dụng tăng chậm đặt NHNN vào thế lưỡng nan: Một là, nếu tăng lãi suất để kiềm chế lạm phát thì sẽ hạn chế bơm vốn cho nền kinh tế do đó hạn chế động lực cho tăng trưởng ở một năm quan trọng như 2010. Hai là, nếu giảm hoặc kìm giữ lãi suất một cách hành chính thì cũng không khơi thông được nguồn tiền “vào” và “ra” trong hệ thống ngân hàng. Nếu bơm vốn để hạ nhiệt lãi suất trong ngắn hạn thì sẽ lo ngại lạm phát bùng lên sau đó.

Động lực đẩy tiền đến đúng địa chỉ

Xuất phát từ hiện trạng dòng vốn hiện nay, Chính phủ nên tập trung giải quyết đồng bộ những giải pháp sau :

(i) Tiếp tục giảm giá VND so với USD để hỗ trợ thêm cho xuất khẩu, giảm nhập siêu nhằm giảm áp lực thâm hụt cán cân thanh toán;

(ii) Cắt giảm chi tiêu công không thực sự cần thiết, rà soát lại chi tiêu/đầu tư và chỉ đầu tư những dự án cấp thiết đối với nền kinh tế (switching expenditure), nên ưu tiên các dự án về hạ tầng giao thông đường bộ, đường sắt, sân bay, bến cảng… qua đó vừa kích thích được đầu tư cho tăng trưởng, vừa tăng tỷ trọng dịch vụ trong GDP theo mục tiêu kế hoạch đặt ra;

(iii) Không cố gắng tăng trưởng bằng mọi giá; cần quan tâm hơn đến an sinh xã hội và chống lạm phát;

(iv) Điều chỉnh ngay cơ chế điều hành chính sách tiền tệ, hạn chế tối đa điều tiết theo mệnh lệnh hành chính, xóa bỏ ngay các giới hạn trần về lãi suất huy động; hạn chế (giảm) tối đa việc NHNN cho Chính phủ (Bộ Tài chính) vay tiền, bởi vì nếu để xảy ra tình trạng này thì mọi công sức về kiểm soát tiền trong lưu thông nhằm kiềm chế lạm phát của NHNN sẽ không còn tác dụng ;

(v) Tăng cường giám sát và kiểm tra cũng như kỷ cương luật pháp,  nâng cao chất lượng quy hoạch, lập và phê duyệt các dự án, đặc biệt các dự án đầu tư công. Đẩy mạnh hơn nữa cải cách hành chính, đặc biệt ở cấp cơ sở để cải thiện môi trường đầu tư, thu hút các dòng vốn quốc tế.

(vi) Kiên quyết cho phá sản những doanh nghiệp nhà nước làm ăn thua lỗ; đánh giá lại các dự án đầu tư và có sàng lọc triển khai; mấu chốt để tăng trưởng bền vững là đầu tư phải có hiệu quả cả về kinh tế, xã hội và môi trường.

(vii) Minh bạch hóa thông tin và tăng cường niềm tin của công chúng và giới đầu tư bằng các hành động cụ thể.

(viii) Chính sách thuế cần được điều chỉnh đối với một số lĩnh vực (ví dụ: bất động sản) theo phương thức lũy tiến nhằm hạn chế tình trạng đầu cơ và bong bóng tài sản.