Chuyện Sài Gòn Tel và Khoáng sản Sài Gòn – Quy Nhơn tưởng đã chẳng còn gì phải bàn. Nhưng phía sau câu chuyện đó, là hình ảnh của một thị trường chứng khoán với những đặc thù khác biệt.

Nhận xét về việc SGT và SGC hủy niêm yết, chuyên gia chứng khoán Huy Nam chia sẻ với DĐDN: Với những đặc thù hiện có, việc này chỉ như phát pháo hiệu báo trước về một thời kỳ hành xử hết sức phức tạp sẽ đến trên TTCK - thời mà DN không chỉ có chiều “lên sàn”, còn có “chiều xuống” theo chủ ý của họ. Và nếu ngay từ bây giờ, cơ quan quản lý thị trường không đưa ra những “phép tắc hành xử” thật chặt chẽ, thì còn rơi vào tình trạng “chạy theo DN dài dài”...

Mô hình đại chúng kiểu “gia đình trị”

Ông Nguyễn Hải Thanh - Chủ tịch Câu lạc bộ chứng khoán và Những người bạn tại TP HCM, phân tích: Có hai nguyên nhân góp phần tạo ra hiện tượng DN muốn lên sàn là lên, muốn xuống sàn là xuống, như SGT và SQC.

Nguyên nhân đầu tiên, theo ông Thanh, là do phần lớn, các DNNY hiện nay vẫn chưa thực sự... đại chúng, cho dù đáp ứng được quy định về tính đại chúng khi niêm yết. Việc kinh doanh theo kiểu “gia đình trị” là một tập quán lâu đời trong văn hóa phương Đông. Vì vậy, DN có thể chuyển đổi từ mô hình tư nhân - gia đình lên đại chúng, nhưng vẫn chưa “thay máu” được thói quen đó. Nhiều DN trong số 100 cổ đông đại chúng nắm giữ cổ phần theo quy định, thì có đến hơn 2/3 lượng cổ đông là người thân, bạn bè... Khi cần huy động phiếu biểu quyết tại đại hội cổ đông để thông qua một ý định nào đó của ban quản trị, thường là do các cổ đông sáng lập – cổ đông lớn chủ trì, rất dễ. Luật chứng khoán trước đây yêu cầu 20% cổ phần do công chúng nắm giữ là thuộc về “bên ngoài”, thì luật đã sửa đổi hiện nay bớt đi sợi dây ràng buộc đại chúng – hai chữ “bên ngoài” hiếm hoi, tính luôn cổ phần do người lao động sở hữu. Do đó, đại chúng kiểu gia đình trị là một mô hình mà bất kỳ tổ chức nào có nguyện vọng niêm yết, nếu đáp ứng đủ các quy định về vốn điều lệ, kết quả kinh doanh, cũng thực thi... Không lạ khi trong các kỳ ĐHCĐ, vẫn xuất hiện tình trạng chủ tọa đập bàn cắt ngang đề nghị “cổ đông không nói dông dài mất thời gian, hội trường đại hội chỉ được thuê theo giờ”... là vì vậy.

Chia sẻ phân tích này, TS Alan Phan - Chủ tịch Quỹ đầu tư Viasa, chủ mạng Vinabull.com.vn, cho rằng: Đây cũng là một trong những đặc thù khác biệt giữa DNNY tại VN so với các DNNY trên TTCK Mỹ. “Tại Nasdaq, Dow Jones, S&P 500..., những DNNY đều thực sự đại chúng. Lượng cổ phiếu do cổ đông bên ngoài nắm giữ ở tỉ lệ cao, cơ chế quản trị hết sức minh bạch. Ban quản trị được toàn quyền quyết định mọi vấn đề điều hành DN, nhưng nếu làm ăn không tốt, kém hiệu quả, quản trị nhập nhằng để cho cổ phiếu của cổ đông rớt giá, thiệt hại đến quyền lợi của cổ đông, thì cổ đông có quyền thưa kiện. Thậm chí các cổ đông còn triệu tập đại hội và nếu ban quản trị mà không kiếm đủ số phiếu thì sẽ bị phế truất ra khỏi HĐQT”.

Văn hóa... cho qua

Một nguyên nhân khác gián tiếp “hậu thuẫn” cho những cổ đông lớn trong DN “tự tung tự tác”, theo ông Nguyễn Hải Thanh, là do các cổ đông nhỏ, nhà đầu tư cá nhân ở ta còn thiếu kiến thức về kinh doanh, quản trị. Nhà đầu tư bây giờ có thể đã có kinh nghiệm chơi chứng khoán. Nhưng bản thân họ không phải là nhà quản trị, nhà kinh doanh. Họ không có tầm nhìn về quản trị DN, nên khi ban quản trị thảo tờ trình, thuyết phục bằng lý do này, hứa hẹn với mục tiêu nọ, là ... gật.

Năm 2011, tham dự một vài ĐHCĐ của DNNY như EIB, PNJ, SSI... đều thấy phần lớn thành viên có ý kiến chất vấn là các cổ đông lớn, đại diện các tổ chức đầu tư trong và ngoài nước, các chuyên viên phân tích đến từ quỹ đầu tư hay các CTCK. Ngay cả khi chất vấn, những câu hỏi của các “chuyên viên” này cũng rất... đơn giản. Câu trả lời lại còn... đơn giản hơn. Ví dụ với câu hỏi “Vì sao kết quả kinh doanh 2010 giảm”, 10/10 HĐQT đều có lý do... giống nhau: “Do tình hình khủng hoảng kinh tế nói chung”, kèm theo đó là một loạt nguyên nhân cụ thể như lãi suất tăng cao, chi phí đầu vào tăng... Với các câu hỏi về chỉ tiêu tài chính năm 2011, hay tại sao không chia thưởng tiền mặt, các HĐQT cũng giải đáp trong vài ba phút ngắn ngủi. Dĩ nhiên, giải đáp nào cũng được các cổ đông... cho qua.

Một nhà đầu tư đang nắm giữ cổ phiếu SQC, chỉ bày tỏ “ấm ức” sau khi... ĐHCĐ đã khép: “Năm 2009, SQC lên sàn. SQC kém thanh khoản là do các cổ đông lớn nắm giữ và cam kết không chuyển nhượng trong hai năm đến gần 90% lượng cổ phiếu. Vậy lên sàn để làm gì ? Đại diện DN bảo lên sàn để nâng cao quản trị và tạo niềm tin cho đối tác đầu tư nước ngoài. Đối tác đòi hỏi phải đại chúng, công khai và niêm yết. Vậy bây giờ hủy niêm yết, tức là không cần nâng cao quản trị DN nữa ? Hay là đã nâng cao đến mức mà SQC có P/E ở mức hơn 900, kết quả kinh doanh SGT thì... lỗ ? Năm 2010, thấy thị trường phàn nàn nhiều quá, SQC cũng đã đưa ra ý định “hủy niêm yết”, với lý do “bị mắng nhiều quá”. Không hiểu sao bây giờ hủy niêm yết, lại một mực bảo là do thị trường. Cổ đông lớn muốn nói sao cũng được, chỉ có NĐT nhỏ, lẻ là... dại !”.

Biết dại, ông vẫn “ngậm bồ hòn làm ngọt” bỏ phiếu ủy quyền cho HĐQT xử lý những “nội dung bất thường” có liên quan đến quyền lợi của ông (!).

Chuyện ở thì tương lai

Một điểm khác biệt nữa, theo TS Alan Phan, là ở TTCK Mỹ, có những quy định rất chi tiết về trường hợp DN hủy niêm yết mà có lẽ tập quán hành xử của VN chưa thể có. Theo đó, trường hợp 1, DN được quyền rút lui khỏi TTCK để trở thành Cty tư nhân (going private) với điều kiện phải mua lại toàn bộ cổ phiếu từ các cổ đông với mức giá thỏa thuận. Trường hợp 2, DN hủy niêm yết nhưng vẫn là Cty đại chúng (going dark), vẫn có cổ phiếu được mua bán trên thị trường tự do. Thời gian kể từ lúc nộp đơn xin hủy niêm yết đến khi việc chính thức hủy niêm yết có hiệu lực là 120 ngày (4 tháng). Đó là khoảng thời gian để cổ đông có thể suy nghĩ lại, khiếu nại, khởi kiện DN, trong trường hợp có lý do. Quyền lợi của các cổ đông nhỏ, lẻ được thể hiện ở ngay trong khoảng thời gian khá dài cho “suy nghĩ lại”.

Trong khi đó, ở ta, tuy đã có quy định về việc tổ chức tự ý hủy niêm yết (điều 14, mục 1, chương III, Nghị định 14/07 CP), nhưng các cơ quan quản lý vẫn cho biết “sẽ phải tham khảo thông lệ từ thị trường quốc tế”. Dường như, cách hành xử duy tình hơn duy lý xa xưa vẫn còn rơi rớt ngay trong luật, lệ thiếu chi tiết, thiếu sự rõ ràng, thiếu những ràng buộc trách nhiệm với thị trường từ phía DN lẫn nhà đầu tư, đã dẫn đến sự lúng túng này.

Chuyên gia Hải Thanh giả định, nếu DNNY nào sau một quá trình huy động vốn, thấy không ăn thua, cũng tính chuyện rời thị trường, mua lại cổ phiếu làm cổ phiếu quỹ là coi như xong trách nhiệm với cổ đông, với thị trường, thì thử hỏi trên TTCK về sau, còn nhà đầu tư nào dám đầu tư dài hạn ?

Chưa kể, với những đặc thù đang tồn tại, thì trong trường hợp bổ sung thêm quy định chi tiết thời gian để cổ đông được suy nghĩ, khiếu nại, khởi kiện DN, thì có lẽ chuyện một cá nhân dám đâm đơn kiện đại gia, như có nhà đầu tư nhỏ đã khởi kiện huyền thoại W. Buffet trên TTCK Mỹ mới đây, vẫn sẽ chỉ là chuyện... “mơ về nơi xa lắm” - ở thì tương lai của sàn chứng khoán Việt.